1、企业经营状况如何？

 

宏观角度看，我国经济下行压力较大已经是不争的事实，根据我们调研的情况看，微观主体经营状况也不容乐观。一方面，上游原材料价格的上涨普遍挤压了中下游行业的利润空间，因此我们看到大部分公司的利润率出现下滑趋势。另一方面，流动性压力也逐渐由下游行业传导到中上游行业。如房地产公司资金紧张造成支付困难，对上游建筑施工公司等改变付款方式；此外有家电制造公司等反映自18年下半年开始不能在电商处压货，对公司自身带来了更大的库存压力及资金占用。另外，大部分公司在资本开支方面也都显得更为谨慎，在观望资本市场情况的同时减少了并购计划，放慢了产能扩张步伐。

 

此外，外需方面，中美贸易战暂未给公司18年的业绩造成实质性冲击，而是从预期层面对公司未来的生产经营计划带来了一定影响。部分公司已从原材料进口及产品出口等方面开始寻找可替代市场。

 

2、财务报表上如何体现？

 

总体来看，大部分企业的财务状况均出现了不同程度的恶化。据18年中报，大部分公司利润率有所下降，部分公司出现亏损。同时资金占用程度上升，因此内生现金流状况普遍变差，对外部融资依赖加强。此外，大部分民营企业普遍反映18年融资较为困难，被迫缩短了融资期限，同时融资成本有所提升，未来需注意资产负债期限错配程度以及财务费用上涨对公司利润的侵蚀程度。

 

3、政策调整对行业带来何种冲击？

 

18年行业动态方面还值得关注的是政策变化带来的冲击。从我们对光伏行业及电动汽车行业产业链上下游相关公司的调研结果看，压力已沿产业链传导到上游原材料及汽车配件制造商等，但大多公司表示补贴退坡对自己是好事，竞争激烈有利于行业龙头提高市场占有率，这一逻辑对于龙头公司来讲确实无可厚非。但投资者首先要注意甄别公司确实是行业龙头，其次还需谨慎判断公司在行业生态好转前能够承担补贴退坡带来的财务压力，以享受到市占率提升带来的收益。

 

4、国企真的比民企优质吗？

 

从业务角度看，我们进行调研的大部分国企产业均较为繁杂，并涉及多个行业，经营效率较为低下。因此，国有企业也持续面临着改革与转型的挑战。此外，国有企业尤其是主营业务与民生息息相关且位于经济较为落后地区的国企，以及能着力解决就业问题的劳动密集型行业国企，往往也承担着与其背景一脉相承的行政职能以及一部分社会责任，这一方面给企业经营带来了负担，另一方面也增强了在其遇到问题时政府的救助意愿。此外需注意的是，政府对于国企的支持有时会表现为补贴形式。政府补贴金额较高固然是一件好事，但除金额外还需关注到账情况。对政府的应收款虽然实质上没有风险，但若金额较大且拨付不及时，也会对公司流动性带来压力。

 

更进一步，国有企业虽然有着强大的股东背景，但不同于城投平台公司的特殊性，其始终是遵循市场化规则运行的企业。因此，国企背景的优势在于当其遇到短期流动性危机时更容易获得救助支持，再融资压力较小。但一旦走到违约甚至破产，政府也会进行救助成本与收益的权衡。并且，从市场上已有的国企违约后处置案例如东特钢、保定天威、桂有色等来看，国企违约后的回收率并未高于民营企业，并且国有企业因为体量大涉及债权人等利益相关群体较多，处置方案的确定往往需要付出旷日持久的精力。此外，在加快国企转型提质增效、坚定处置僵尸企业的背景下，弱资质国企的信用风险也可能加速暴露。

 

5、另一个有趣的现象

 

我们此次调研的产业公司中既有国有企业又有民营企业。几乎大部分国企高管在进行公司介绍时一定会强调自己的股东背景，更有甚者直接明示投资人“一旦出问题政府不会放任不管”。企业在面对投资人时尽力展示自身优势无可厚非，但如果公司高管也确实抱有“政府会兜底”的心态，则可能会给公司的经营决策、融资纪律等方面带来负面影响。与此相对，民营企业则更为“低调”，尤其在当下这种融资较为困难的环境中业务扩张及融资等方面都相对谨慎。但反观过去发生违约的发债主体，大部分均为民营企业，其中不乏因在融资环境宽松时激进扩张而最终难以为继的企业。因此，整体来看，民企的业务扩张及融资节奏相对于国企而言波动幅度显得更为剧烈。